同仁堂的起与落，是中药老字号几经变迁的典型缩影。三次危机下，纵使业绩暂时恢复稳健增长，但风雨飘零的本质未变，亟需回答新时代留给它的新命题。
资深分析师：尧今
编审：苏叶
恐怕没有一家中药老字号，像同仁堂一般，享有如此历史殊荣。
从康熙年间的一家中药铺子，到供奉御药长达188年，再到而今名扬海内外，同仁堂历经300多年，靠着安宫牛黄丸、六味地黄丸这些家喻户晓的经典药品，金字招牌百年不倒，一度成为“品质”代名词。它也是雷军创办小米之前，琢磨最多的一家公司，放言要向其学习“做产品要真材实料”。
但打江山容易，守江山难。纯粹靠300多年“祖传秘方”过日子，似乎已远远不够，中药老字号同仁堂亟需危中求变。
最直观的冲击莫过于业绩和市值表现。可以说，20年前，同仁堂净利还是云南白药和片仔癀之和，而今却已远被甩于身后，先是不敌云南白药，后又被片仔癀反超，二级市场表现更是难以匹敌，当前市值尚不足片仔癀1/2。投资者怒其不争，认为昔日堂堂中药一哥，远不该止步于此。
明明拥有令人无法企及的品牌优势，这家百年御药老字号，何以掉队？还有望重夺昔日辉煌吗？当“大象”面临管理危机，该当如何？能否进一步发挥品牌优势第二春？接下来有何打法？CM10医药研究中心将从行业稀缺值、财务健康度、业务健康度、综合建议，来一一回答。
▲同仁堂股价走势
百年御药老字号，盛名之下的取胜之道
若论抗打的中药老字号，同仁堂一定榜上有名。它虽非历史最悠久的一个，但却能从当时京城百余家药铺脱颖而出，最终一枝独秀。
同仁堂的成名往事，活在无数史料记载中。1669年秋天，康熙八年，出身铃医世家的乐显扬，创办了同仁堂。自1723年开始，同仁堂药选为宫廷御用，历经八代皇帝，长达188年，民间药房独此一家享此殊荣，因此备受追捧。“炮制虽繁必不敢省人工，品味虽贵必不敢减物力”古训背后，直指“品质”。
不过，在历史的沉浮中，同仁堂同样饱经沧桑。直到近几十年来，数度改革后翻开新篇章。1992年8月，中国北京同仁堂集团公司正式成立，并于2001年改制为国有独资公司，逐渐完善现代企业制度。经由近三十年现代企业式发展，同仁堂集团建立了包括中药材种植、中药材加工、中成药研发和生产、医药物流配送、药品批发和零售在内的完整产业链。
而今，它旗下已拥有三家上市公司，北京同仁堂股份有限公司（证券简称“同仁堂”，后文均用“同仁堂”代指）于1997年上交所上市；同仁堂科技和同仁堂国药，则先后于2000年和2013年在港股上市。抛开这些已上市公司，还有一家正在冲刺IPO，即同仁堂医养，另外集团下还包括同仁堂商业投资集团、同仁堂健康药业集团等子集团，由于尚未上市，缺少公开数据，暂按下不表。
乍一看，同仁堂集团盘子大，不少读者或会对其中各大公司人物关系有所疑惑。但实际上，谈起这几者之间的互相控股关系，复杂中又透着一脉相承的清晰。
既是兄弟又是父子。从同仁堂集团层面，同仁堂、同仁堂科技、同仁堂国药为平级子集团，从这一从属关系可称之为“兄弟”。
然而，从股权结构来看，关系则更为错综。同仁堂集团在1997年将最优质的资产注入同仁堂进而于A股上市；三年后，同仁堂又将制药二厂等资产注入同仁堂科技并于香港上市；到了2013年，同仁堂科技又再次剥离对外资产成立同仁堂国药，同样推至港股上市。由此，同仁堂持有同仁堂科技46.85%的股权，同仁堂科技又持有同仁堂国药38.05%的股权，同时同仁堂还直接持有同仁堂国药33.62%的股权。
说起这几家公司的角色定位，实则也很清晰。同仁堂产品侧重于中成药传统剂型；同仁堂科技则主要以中成药新型剂型生产为主；同仁堂国药则重点负责海外发展分销网络。不过，由于同仁堂并表同仁堂科技和同仁堂国药。因此，观察同仁堂近年发展，咱就直接聚焦并表后的同仁堂，也就是本文的主人公。
纵观同仁堂的近年来营收表现，工业和商业几乎各占半壁江山。
先看工业板块，目前同仁堂坐拥诸多家喻户晓的经典药品，常年生产的中成药超过400个品规，覆盖心脑血管、补益、清热、妇科、儿科等多领域。其中，心脑血管领域系列产品占了营收大头，代表品种包括安宫牛黄系列、同仁牛黄清心系列、同仁大活络系列、愈风宁心滴丸、偏瘫复原丸等。
当然，最盛名在外的明星大单品当属安宫牛黄丸。自1798年吴瑭著《温病条辨》首创安宫牛黄丸，其后同仁堂便开始生产。后又在百余年中，同仁堂将自身的制药工艺和清宫御药房制药标准、传统中医药文化和中华文化有机结合，形成了安宫牛黄丸传统制作技艺。
不过，这款产品处方及制法现均在《中国药典》中公开，广誉远、片仔癀、华润三九等超百家企业同样获批生产。即便如此，同仁堂依靠工艺品质和品牌，依然在该品类里保持头部，常年占据超一半市场份额。
这一类似情况，同样发生在同仁堂旗下不少产品系列：虽非独有，但市占率名列前茅。
凭何如此？回到同仁堂取胜之道，必逃不开“质量”二字。久而久之，同仁堂品牌效应外溢明显。即使某些产品并非同仁堂特有，但只要贴上其品牌标签，就能赋予产品额外的价值，要么卖得价更高，要么卖得销量更好，尤其深受高端消费者或信任老品牌的人群青睐。
再看商业板块，同仁堂产品目前主要通过零售药店销往终端，通过医疗市场销售的产品份额总体较小。
同仁堂有一套自己的商业打法，其模式优缺点亦很明显：需自建零售药店，且大部分药店设中医诊所，面向个人消费者，提供专业服务以提升产品销量和附加值。这点与云南白药、片仔癀商业模式有别。然而，此模式需庞大销售团队、固定资产投入，扩张较慢。至于该销售模式是拖累还是金矿？尚需在具体执行过程中把握好分寸。根据最新发布的2024半年报，同仁堂商业拥有门店1116家。在零售药店中，有682家设立了中医医疗诊所。
经过300多年的积淀，同仁堂凭借品质发家，逐步走向辉煌，但纯粹躺在先辈们打下的江山里，是远远不够的。
高处不胜寒？十年河东，十年河西
往日，中药界素有“北有同仁堂，南有片仔癀”之称，然十年河东，十年河西，双方境遇已发生翻天覆地改变。在挑战丛生的当下，同仁堂难掩二级市场多年来表现逊色。
中药行业向来可分成两大类。一类是现代中药企业。它们以创新为主导，研发新的中药产品和进行创新营销。这类企业主要以医疗端的推广为主，但也有部分企业会选择在OTC端打造自己的独立品牌，例如华润三九、天士力等企业。
另一类则是传统中药企业。在这类企业中，又可以分为两种情况。一种是以同仁堂为代表的企业，它们依靠的是老字号品牌力量，而不是特定的产品。另一种则是以东阿阿胶、片仔癀、云南白药等企业为代表，它们以特定的产品形式出现，通过一个配方或产品，不断研发新的剂型，从而进行扩展。
同仁堂，则是典型的以其老字号品牌为核心进行延伸发展。
翻开同仁堂最新30年来企业发展史，从历史业绩来看，大体维持增长，但期间一共出现三次业绩下滑危机，每一次几乎都事关命运走向。
回溯来看，第一次业绩亏损，更像是发展中的小插曲。2003年，受非典爆发因素影响，原材料药材采购价格成倍疯涨，但彼时同仁堂坚持不加价、不停售，由此当年业绩虽亏损，但好在赢得了美名。
然而，随后的两次业绩下滑，则使这位中药老大哥同仁堂逐渐有所掉队，接二连三让位。
命运第一次转向发生在2006年。那年，发改委连续三次调低药品价格，同时因原材料涨价、企业竞争加剧等因素，不少药企利润出现下降，同仁堂更是大跌48.46%。而彼时，云南白药则凭借牙膏产品全国热销，营收、净利润双双增长。“中药一哥”由此易位。
此后十余年，不仅没等来同仁堂重夺第一的消息，反而又被身后的片仔癀反超。
那是2018年，同仁堂迎来了重击。年末“同仁堂过期蜂蜜门”事件，直接将其推至舆论风口浪尖处，由此更是揭开了同仁堂内部管理混乱问题。这对于长期依靠品牌优势的同仁堂来说，涉及诚信经营无异于自砸招牌。那年同仁堂市值开始不敌片仔癀，此后净利也被反超。
命途多舛的那两年，同仁堂祸不单行。在爆发口碑危机同时，产能供给又现问题。2019年因面对产能倒移、环保限产的压力，总体拓展步伐放缓，旗下负责药品生产业务同仁堂科技的产能问题又成了一根稻草，对业绩影响较大。最直接的后果就体现在，2019年同仁堂科技中成药生产总量较上年同期下降约20%以上，同仁堂更是十年来首次出现营收和净利双双下滑，到了2020年仍未止住下滑趋势。
药品质量频发，背后必然是内部管理出现了松懈。越是激烈的市场环境，有能力的后辈越是频出。此刻的同仁堂，必须进行痛苦的变革，否则只能看着一个又一个后辈们将其落于身后。
在痛定思痛下，为应对该危机，同仁堂内部也更重视整改，专注提升内部管理及全面开展质量管理风险自查整改，放缓向集团采购自有产品。
尤其是2021年，同仁堂新管理层上任启动经营改革，推进集团“三步走” 战略，启动新一轮营销改革，打造四个事业部加两个专项小组“4+2”经营模式， 厘清事业部职能，由此经营效率和盈利能力随之提升。
这一年，同仁堂终于重回增长，营收同比增长13.86%达146.03亿元。当然，业绩增长背后也离不开一大行业大背景，新冠疫情重塑中药认知，2021年中药市场呈现稳步增长之势。
至今，同仁堂虽业绩回升，各方面情况得以改善，但市值却依旧萎靡不振，现不足500亿元。甚至同仁堂所有上市平台加起来的市值都远不敌昔日小弟片仔癀和云南白药。毕竟，相较于当前片仔癀超1000亿元市值，云南白药超900亿元，仍还有不少差距。
预期的回落，终究是对于同仁堂的经营状况还不甚满意，要么是工业销售额应该能达到更高的水平，要么是认为其品牌价值应该更得到释放，要么认为其具体销售技巧还有待提升。
接下来，同仁堂还有机会吗？
同仁堂，还差啥？
新战场，更当谋变。
历经沉浮，同仁堂走至当前不易。但缠绕在同仁堂身上的拷问，却只多不少。站在当前时间节点，更关键的是，同仁堂究竟应如何提升价值管理？目前路至何方？
谈同仁堂未来，无非考虑几大方面：一选品能力；二研发能力；三营销能力。
同仁堂一直引以为傲的是品牌优势。深厚品牌历史文化沉淀，是其得天独厚的优势，为其余品牌所无法企及。品牌背后代表的是“质量”，这是其核心护城河，不可丢，针对质量的把关仍然迫切。
但销售能力尚有提升空间，而同仁堂也针对性提出了三大战略，即大品种战略、精品战略、高质量发展战略，打造精准营销“引爆点”。
其中，最值得一提的是，由于2023年恰逢同仁堂为清宫供御药300年，因此推出精品品规，发布了御药传奇系列，成为品质标签。在御药传奇系列营销上，同仁堂制定了清晰策略。一方面，将御药传奇定位中高端市场，以产品的稀缺性和差异性为核心，服务消费者多元化的健康需求。另一方面，在营销策略上，对御药传奇系列实行系统化的推广拉动，高度关注市场秩序，线上线下前期定点展销，以此提升品牌价值，保证御药传奇系列能够稳步推广。
某种程度上，御药300年传承系列，开拓高端市场，此举意味着管理层跳出单品开始玩系列，基于其品牌影响力，不失为一种明智之举。不过，这是一项长远的规划，而非一日之功。至于最终效果如何，还得拭目以待。
再看商业板块，同仁堂的药店一般是综合性药店，以中药销售为主，还销售饮片、保健品、功能性食品、医疗器械等，多数配有诊疗服务和医师，采取医药结合的经营模式。“前店后厂+坐堂医”模式，打造了诊疗一体化的场景，有助于提升顾客体验，全面占据用户心智。
不过过去几年，受诸多因素影响，同仁堂商业的整体开店速度较慢，虽已开始逐步提升，加大开店力度，但在上半年医药零售整体遇冷，面临营收、利润、客流下滑且内卷加剧的行业普遍困境下，挑战并不容小觑。
同时，在最新营销改革中，也可看到同仁堂加大了工商协同、资源共享的力度。具体体现在以下几个方面：
一是工业产品的展陈、推广和促销，优先在同仁堂商业门店进行，未来将在各级城市逐渐加大综合性药店的布局，提高终端覆盖率；二是建立同仁堂产品专柜：集中同仁堂系内优势品种，与大型连锁和其他社会药店合作，在符合条件的零售网点建立专柜。同时配备促销员进行定点推广讲解。通过近距离展示和介绍同仁堂产品群，让老百姓可以有更多渠道了解、熟悉并使用同仁堂产品；三是发展线上电商业务，通过在电商平台开设同仁堂旗舰店，加大产品销售推广力度。
除了营销力度，同仁堂一直被质疑吃老本，至今傍身品种仍依靠着几大老品种，虽有品牌优势加持，但配方的非绝密性又成了越不过的硬伤。加上同仁堂并未跻身当前中药创新药领域的一级梯队，因此寻找新的未来增长曲线刻不容缓。
就核心产品而言，同仁堂旗下营收前五名分别为安宫牛黄系列、同仁牛黄清心系列、同仁大活络系列、六味地黄系列、金匮肾气系列，但均无专利，且非保护品种。这似乎为同仁堂后续发展埋下了隐忧。毕竟云南白药、片仔癀都拥有国家绝密配方在手。
对此，同仁堂目前打法为“大品种战略”。除了安宫牛黄丸、同仁牛黄清心丸这些大品种外，同仁堂还准备遴选出50 多个重点培育的潜力大品种，在生产、供应、研发和营销等方面予以资源倾斜；并在零售终端设立专柜，建立“一品一策”营销策略，形成精准化、差异化的推广策略。
另外，同仁堂近年来更是频繁跨界扩张，如拓展至咖啡、白药等，似乎将热点玩得很转背后，究竟导致了品牌形象模糊，还是同步扩大了影响力，并不好说。一切终归需把握好分寸，保各业务板块之间的协同性，以实现资源的优化配置和品牌价值的最大化。
当然，最关键的一点，还在于内部管理的协同。这一点，可从今年以来管理层协同窥见一斑。同仁堂股份的董事长邸淑兵，也接管了同仁堂科技，能否进一步改善一直以来备受争议的不同公司管理协同难题，值得期待。
归根结底，产业界更希望，这家百年老字号能够走得更长远，重新焕发品牌优势第二春。
“ 任何伟大的变革都是痛苦的。我们已经见证了，诸多仿制药企走向创新药企历经的黑暗与迷茫岁月。我们已经看见了，一些蜕变，和新价值的诞生。E药经理人旗下CM10医药研究中心致力于上市公司的价值发现、挖掘与诊断。”
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