王忠军归来: 华谊兄弟36亿元股权融资的反作用力

《融资中国》记者通过华谊兄弟获悉：王忠军已经回归华谊兄弟上班，王忠军全程参与华谊兄弟投资的所有电影项目。

华谊兄弟传媒集团董事长王忠军

此时，王忠军已虚岁60岁，花甲之年选择再创业。

新官上任三把火。

王忠军的第一把火，是烧向华谊兄弟绿灯委员会，拥有电影投票的一票否决权。

第二把火，是烧向公司的负债。华谊兄弟通过股权融资，缩减负债，减少亏损额度。伴随而来的动作可能是，华谊兄弟将出售部分业务股权，用来融资，去负债。

第三把火，是烧向公司的日常管理。目前，华谊兄弟正在提升内部管理，通过优化组织、优化人才结构来发展。

王忠军回归华谊兄弟三把火的背后，更多是华谊兄弟面对资本困境、业绩亏损所进行的一场“自救”，也是华谊兄弟重新读懂“股权融资”四字的真正含义。

36亿元股权融资去负债

据华谊兄弟2019年一季度报表显示：第1季度华谊兄弟，净利润亏损9400万元，亏损原因是，华谊兄弟的部分电影没有在春节档上映。

据华谊兄弟内部人士的消息是，华谊兄弟的部分电影缺席春节档，是华谊兄弟希望以良好品质电影回归大银幕，部分电影依旧在优化电影，以精品面目出现。

换言之，华谊兄弟2019年的业绩，可能没有外界想象得那么差劲，未来可期。

可是，根据华谊兄弟2018年年报显示：2018年华谊兄弟净利润亏损大约11亿元，这是华谊上市以来首次的净利润亏损。

11亿元的业绩亏损，让二级市场的资本对华谊兄弟的短期业绩变动非常敏感，这种敏感直接反映在华谊兄弟股价，目前华谊兄弟股价已跌破每股5元，多数电影人都认为，华谊的主营业务没什么大毛病，管理能力也没有什么问题，唯一的问题就是：华谊兄弟此前在资本场上的过于长袖善舞，这才是华谊兄弟的最大“炸弹”，背着债务就像背着“炸药包”奔跑，为了拆掉“炸药包”，华谊兄弟一直在做拆“炸药包”工作。

时间倒退到2019年第一季度。

那时，华谊兄弟的相关债项信用等级已经被中诚信国列入观察名单。

如是的背景，为兑付22亿元的“16华谊兄弟MTN001”和7亿元的“18华谊兄弟CP001”债券，这些债券即将到期，华谊兄弟把上市公司的房产、股票、影片收益等拿出来，获得29亿元的融资。

不久，华谊又质押了公司持有的东阳美拉70%的股权以及全资子公司华谊互娱享有的云锋新呈合伙份额收益权，承诺5年至少10部院线电影的优先投资权，换来向阿里影业7亿元的融资。

一位接近王忠军人士告诉《融资中国》记者，“华谊兄弟可能会剥离一些非主营业务的股权，用这些非主营业务的股权，来融资，融资的部分资金用来还债，融资的部分资金用来做内容。目前员工内部焦虑情绪在慢慢消失，老板（王忠军）前些年算是退休了，他现在已经是花甲老人，现在又回来创业，员工都比较感动，一些老员工背地里都哭了好几次，还是干劲十足的。”

接着，华谊兄弟将会陆续上映多部影片，譬如管虎导演的战争巨制《八佰》已宣布定档7月5日上映，田羽生导演的新作《伟大的愿望》定档8月9日上映。另外，周星驰导演新作《美人鱼2》及根据手游改编的电影《侍神令》（原名《阴阳师》）已杀青进入后期制作阶段，陆川导演的《749局》也已开机拍摄。

但，王忠军重回一线，重新做大华谊兄弟？影视+实景娱乐业务结构能否真正落地？华谊兄弟如何处理与光线传媒等新兴公司的关系？王忠军和王忠磊的股权质押风险如何有效破解。

并不是一件简单事。曾经行至影视圈顶层的企业家，再次创业，犹如搭乘电梯从中高层冲至最顶层，需要忍受过更高速对耳膜带来的压迫。但唯有此，企业家和企业方能拥有更高的视野，王忠军和华谊兄弟才能拥有更高的视野。

冯小刚ABS的争议

1998年到2018年的20年时间，华谊兄弟一直是中国影视从业者的楷模，王忠军和王忠磊总是站在时代的风口。

王忠军（左）和王中磊（右）

早期阶段，王忠军把收藏的画、房子统统抵押，贷款拍电影。这是华谊兄弟早期的股权质押融资。

时光倒退到9年前。

2010年11月，华谊兄弟限售股解禁，冯小刚等原始股东总共套现4.69亿元，其中冯小刚套现2亿元。

3年后，2013年，王忠军和王忠磊累计减持套现8亿元，马云大幅减持套现近2.1亿元。”

一个不引人注意的细节是，此时华谊兄弟的年度净利润开始下滑。

演员们纷纷出走华谊，成立个人工作室。人才是核心竞争力。导演、艺人资源的流失成为华谊兄弟的风险项。华谊兄弟的核心利润增幅开始下滑，收益来源于投资性收益。华谊2013年收购了银汉科技、浙江常升、永乐影视，大小的并购案达十多起，进一步渗透到房地产、互联网软件、咨询等多个行业，获得高额投资回报率，这些资本运作，还仅仅局限在二级资本市场上。

华谊兄弟的股权投资真正走向大众视野，还是来源于华谊兄弟收购冯小刚的东阳美拉。

2015年，华谊兄弟10.5亿元收购东阳美拉70%的股权，收购时，这家公司刚成立，账面上1万元。

这也是崔永元和冯小刚之争的争议点之一。

华谊兄弟花10.5亿元收购冯小刚新成立的东阳美拉，双方签订了对赌协议，对赌协议要求东阳美拉五年实现如下的净利润：2016年实现净利润1亿元，2017年实现净利润1.15亿元，2018年实现净利润1.3225亿元，2019年实现净利润1.520875亿元，2020年实现净利润1.74900625亿元。2018年冯小刚没有完成任务，这就需要冯小刚自掏6800万元的腰包补齐。

华谊兄弟10.5亿元收购东阳美拉70%的股权的争议，来自两种声音：

一种来自于市场层面。

这种观念认为华谊兄弟收购东阳美拉，等于是把冯小刚个人执导能力ABS化（资产证券化），而非针对某一个具体的标的物。抛开冯小刚未来可能创造价值的不确定性。未签订协议前，冯小刚导演电影的总票房是32.4亿元，考虑到冯小刚年龄（身体健康）的问题，把冯小刚个人ABS化的天价收购，冯小刚对华谊兄弟利益的保障仅是一个对赌协议的约定，风险指数过高。

还有一种来自于影视圈的声音。

一位接近华谊兄弟的人士告诉《融资中国》记者，“华谊兄弟花费10多亿元收购东阳美拉，并不是看上东阳美拉账上的1万元钱，而是看上‘冯小刚'这个品牌。被收购的前5年，冯小刚5年拍了4部电影，其中《唐山大地震》票房6.6亿元，《非诚勿扰2》票房4.6亿元，《一九四二》票房3.7亿元，《私人订制》7.1亿元。四部影片国内总票房22亿元，而且冯小刚的喜剧电影，很多在拍摄时期就依靠广告收回了投资成本，所以没有资产转移，没有利益输送，这是影视行业的特殊性决定的。许多互联网公司因为一条创意就获得上亿的融资，相比冯小刚的创作能力，这笔买卖是双赢的买卖。”

对资本运作已经十分娴熟，华谊通过大手笔溢价并购导演、明星公司，签署对赌协议，让资产规模继续滚雪球。2013年，2.52亿收购注册三个月的浙江常升70%的股份，绑定张国立；2015年，7.56亿元收购成立仅一天的东阳浩瀚70%的股权，溢价超百倍，绑定李晨、Angelababy、冯绍峰、杜淳等艺人；

不管争议如何，导演、明星资源能否继续贡献业绩，是一个难以排除的风险。

败在股权融资吗？

这次争议在于华谊兄弟，主营收入下滑。

华谊兄弟主营收入下滑的原因在于华谊兄弟在2010年开始“去电影化”的。

那些年，华谊兄弟收购了银汉科技、浙江常升、永乐影视，参股江苏耀莱，业务涵盖了电影、电视剧、游戏、影院、艺人经纪等板块，在产业布局上更加完整。在此前后，大小的并购案达十多起，进一步渗透到房地产、互联网软件、咨询等多个行业。华谊从一个电影公司扩张成为一个覆盖多元产业的集团，资产规模迅速膨胀，随之而来的还有高额商誉。

在实践中，华谊对两家游戏公司的布局逐渐变了味儿，更像是追求财务回报的投资。比如多次出售掌趣科技股权，累计套现25亿元；银汉科技抛售25.88%股份，套现6.47亿元。

这之后，华谊兄弟把电影、电视剧、影院为主的传统影视业务交给王忠磊，王中军负责新开辟的实景娱乐和互联网业务。王忠军在华谊兄弟，算是退休。

这样的结果就是，华谊兄弟没能跟上整个影视行业那几年的高速发展，盈利靠投资。就连华谊兄弟一直看好的实景娱乐，实景娱乐板块2017年占华谊兄弟总营收比重仅为6.56%。但是实景娱乐需要拿地，这就需要资本，华谊兄弟过去的资金，多数沉淀在实景娱乐。

在“去电影化”战略失利后，2017年，华谊兄弟近年来进入“拨乱反正”时期。华谊兄弟还是走“大娱乐生态布局”。

华谊兄弟开始尝试对电影进行分类：

第一类别是类型化的电影，如《阴阳师》《狄仁杰》《摸金校尉》；

第二类别是作者风格的电影，如冯小刚、管虎、程耳的作品；

第三类别是，年轻导演的电影。

通过这种方式，让电影慢慢回归到华谊兄弟的主营业务层面，重新回到以影视娱乐为主业的经营模式。截至2018年中报显示，影视娱乐版块营收占比已经回升。

就是在这样的背景下。

2017年，华谊造出了《摔跤吧！爸爸》。2018上半年，《芳华》和《前任3：再见前任》最终分别以14.22亿元和19.41亿元的成绩成为中国电影史上票房最高的文艺片和爱情喜剧片，半年报中扣非净利润25,218.47万元同比增长151.29%。这是华谊高调宣布回归内容初心的一年。

客观而言，从世界电影发展历史来看，华谊兄弟的“去电影化”是正确的选择，电影是文化产业，存在巨大不确定性，很少有美国电影公司，选择上市。华谊兄弟的股价需要长期稳定，就需要实景娱乐来补充收入，从这层逻辑来看，王忠军的“去电影化”战略转型，逻辑是对的。

迪士尼亦然。

但，任何一家公司都无法摆脱一个念头：普遍性的行业战略调整，和中国经济周期的转换密切相关。

脱离时代背景的企业战略和转型都是无意义的，“其实就是一个将华谊兄弟的发展和时代的影视变化是否吻合的过程，2010年中国电影市场还没有达到顶峰，华谊兄弟提出转型，就是这样，华谊兄弟错过了几年。甚至可以说，华谊兄弟错过了一个黄金时代。好在，现在清醒了。”前述接近华谊兄弟的人士说。

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