华谊2.52亿“迎娶”张国立 详解三大并购质疑

“买卖这个事，没有买贵了与买便宜了，只有买好了才是”，王忠军笑谈，“就像我娶个媳妇，别人都说不好看但我就觉得好看。其实，买卖这件事只要双方认可，我就觉的是合理的价格”。

当一个“小媳妇”榜上一个大户人家，多少都会让人羡慕嫉妒恨，要是“小媳妇”再“裹个脚”，那各种“脏水”自然要泼来。

9月3日，华谊兄弟对外宣布，拟比去年一年净赚的2.44亿还要高的价格收购知名电视人张国立旗下空壳公司浙江常升影视制作有限公司（以下简称“浙江常升”），用“媒人”冯小刚的话说：“希望国立好好地在华谊这个大户人家做好小媳妇，尽好自己的妇道”。

“35倍溢价”、“壳公司”、“套现”，一笔交易引来诸多质疑，9月4日，网易财经采访王忠军、张国立等人，详解本次交易真相。

35倍or12倍溢价收购之争

9月2日晚间，华谊兄弟发布公告称，全资子公司浙江华谊拟以2.52亿元股权转让价款收购南京弘立星恒文化传播有限公司(以下统称为“弘立星恒”)和南京嘉木文化传播有限公司(以下简称“嘉木文化”)合计持有的浙江常升影视制作有限公司(以下简称“浙江常升”)70%的股权，收购完成后，华谊兄弟持有浙江常升70%的股权。

其中，弘立星恒将其持有的浙江常升60%的股权转让给浙江华谊，对应的股权转让价款为2.16亿元；嘉木文化将其持有的浙江常升的10%股权转让给浙江华谊，对应的股权转让价款为3600万元。

按照华谊兄弟披露的浙江常升的股权结构，交易之前，弘立星恒持有浙江常升90%的股权，嘉木文化持有浙江常升10%的股权。

根据华谊兄弟交易公告显示，浙江常升注册资本1000万元，资产总额为1000万元，负债总额0元。

按此交易价格计算，2.52亿收购注册资本和资产总额只有1000万的浙江常升70%股权，这意味着中间的溢价将达到36倍。

而根据华谊兄弟2012年披露的经营财报，2012年全年，华谊兄弟的净利润也只是达到2.44亿，这意味着，华谊兄弟将拿接近去年全年赚的钱去收购张国立公司，这让众多投资者惊呼华谊兄弟“利益输送”。

9月4日，面对投资者的普遍质疑，华谊兄弟董事长王忠军认为，这样计算溢价是一个误解，“如果溢价公司的注册资本只有1块钱，那收购溢价不是打到3600倍了？”

王忠军告诉网易财经，2.52亿的收购价格，是依据张国立原来公司每年的业绩能力，评估未来5年的收入来确定的，由此来计算，本次收购的市盈率大概是在10-12倍左右，符合资本市场对文化企业的估值。

王忠军指出，7月份收购银汉科技的市盈率也是12倍。此前，同为影视行业上市公司，华策影视收购克顿传媒的市盈率则是11.7倍。

民生证券传媒行业分析师郑平也向网易财经算了一笔账，如果按照公告中披露的，未来5年浙江常升计划出炉400集电视剧，一年差不多是在100集左右，1集按照200-300万计算，一年的营收将是2.4亿左右

“保守以20%的净利率计算，一年的净利润是在5000万左右，对应70%的股权，大致是在3500万，而以目前2.52亿的收购价格，粗略计算，市盈率大约10-12倍左右”。

值得注意的是，网易财经在9月2日华谊兄弟的公告中并没有浙江常升的任何经营数据，在新闻发布会上，包括张国立和王忠军均未透露浙江常升的经营情况。

可以同比的是，在上周中视传媒公告拟重组10亿元金英马，金英马是一家成立于1993年的专业影视制作公司，曾出品《大宅门》续、《家，N次方》等电视剧，2011~2012年出炉的电视剧分别达到了148集，160集。按此计算，溢价仅3倍。

“就像我娶个媳妇，别人都说不好看但我就觉得好看。其实，买卖这件事只要双方认可，我就觉是合理的价格，况且张国立具有很高的附加值。我相信收购之后，资本市场是会有合理的反应的”。王忠军如是说。

一个可以补充的细节是，就在王忠军解释完如此”高价“收购的原因时，坐在王忠军身边的张国立补充道，“大家为什么觉得价格高呢？价格高得多的，我都没去。”

据介绍，在此次并购前，多家上市公司都曾向张国立抛出橄榄枝，但张国立选择和华谊结为“兄弟”。

壳公司起底

除了收购的价格，更让市场关注的是收购对象。

按照华谊兄弟的收购公告，只是仅仅披露了浙江常升的股权结构和总资产等情况，对其成立的时间和经营数据均只字未提。

网易财经在浙江工商局查询得知，浙江常升影视制作有限公司法定代表人为张国立，注册地址为浙江横店影视产业实验区C5-003-C，注册资本为1000.0万；经营范围为电视剧、广播剧等制作、发行等。

网易财经留意到，华谊兄弟的注册地也同样在浙江横店，其中华谊兄弟的注册地址为浙江省东阳市横店影视产业实验区C1-001。

此外，浙江工商局信息显示，浙江常升成立日期为2013年5月23日，即华谊兄弟收购的这家张国立公司成立至今仅3个多月。

同样，网易财经在南京工商局资料显示，浙江常升的两大股东弘立星恒属于有限公司(自然人独资)，注册时间为2013年05月8日，法定代表人为张国立。嘉木文化也属于有限公司(自然人独资)，注册时间2013年06月4日，法定代表人为马保华。

不过，南京工商局公开的资料中，并未有弘立星恒和嘉木文化注册资本的数据，两家公司的登记机关均为南京市溧水县工商行政管理局。

对于这三家成立时间仅3个多月的公司，经营数据均无，毫无疑问，三家公司的性质只是作为本次收购中的壳公司。

而真正的张国立运营的公司主体又是哪家呢？

据网易财经了解，目前张国立的工作室实际上是以“北京国立常升”为主体进行运营的。它成立于1996年，17年来创作了《康熙微服私访记》、《铁齿铜牙纪晓岚》、《布衣知县》等20多部，共计600多集优秀电视连续剧。

此外，网易财经通过北京工商局信息查询到，有一家名为北京国立常升影视文化传播有限公司，公司的法人代表是马保华，马保华曾经担任多部张国立主演影片的制片人。

另外，网易财经在9月3日的新闻发布会上注意到，马保华也出席了本次发布会，马保华的身份是浙江常升的总经理。

按照王忠军在发布会上的解释，浙江常升只是作为收购协议平台，媒体致电致电北京国立常升获得的回应是北京常升与浙江常升为同一家公司。

网易财经从业内人士处求证获悉两家常升公司均为张国立的公司，北京常升负责影视业务的日常制作及运营，浙江常升作为一个空壳，主要是为了享受浙江地区更优惠的税收政策。

不过，值得注意的是，在此次收购中，华谊兄弟并未披露北京国立常升与浙江常升的关联关系，对于以后张国立是否会将浙江常升作为唯一的电视剧创作主体，公告未进行阐述。

股权回购为套现？

另外，对于本次收购的对价交易，也成为市场争议最大的第三个问题。

按照华谊兄弟的收购公告，浙江华谊受让弘立星恒和嘉木文化合计持有的浙江常升70%的股权，股权转让价款为人民币2.52亿元。其中：浙江华谊受让的弘立星持有的浙江常升60%的股权对应的股权转让价款为人民币2.16亿元；浙江华谊受让的嘉木文化持有的浙江常升10%的股权对应的股权转让价款为人民币3600万元。

在股权转让价款支付方式上，根据双方协议，浙江华谊受让的嘉木文化持有的浙江常升10%的股权对应的股权转让价款为人民币3600万元，由浙江华谊在本协议生效之日起5个工作日内直接支付至嘉木文化指定的银行帐号。

浙江华谊受让的弘立星恒持有的浙江常升60%的股权对应的股权转让价款为人民币2.16亿元，各方同意在本协议项下股权转让完成之日起10个工作日内分两种方式支付。其中，人民币6400万元的股权转让价款由浙江华谊直接支付至弘立星恒指定的银行帐号。人民币1.52亿的股权转让价款由浙江华谊支付至弘立星恒和浙江华谊共同提供的监管帐号，该监管帐号由弘立星恒和浙江华谊共同监管和使用。

根据协议，该监管帐号里的款项只能用于弘立星恒购买浙江华谊之实际控制人王忠军和王忠磊持有的华谊兄弟传媒股份有限公司的股票。

同时，弘立星恒同意将其购买的王忠军和王忠磊持有的“华谊兄弟股票”锁定三年，其每年解除锁定（即可以在二级市场上买卖该等“华谊兄弟股票”）的“华谊兄弟股票”数量不超过其持有的该等“华谊兄弟股票”总额的1/3。

按此交易结构，华谊兄弟向张国立支付1亿现金，外加1.52亿的股票，而这1.52亿股票直接向王忠军和王中磊购买，王忠军和王中磊从而实现套现。

“一般而言，收购资产多采用定向增发等形式，华谊兄弟的这种交易方式，从本质而言，是通过现金+大股东出让股票”，一位并购业人士告诉网易财经。

“这种交易结构更为直接，相当于是大股东把自己的股份转让给交易方，避开了定向增发等形式较长的交易过程和审批流程”，上述人士评价道。

此外，郑平认为，华谊兄弟刚刚启动对银汉科技的定增，体量较大，时间较长，因为，在此种背景之下，选择现金+股票方式，对华谊兄弟而言是最好的交易模式。

对此，王忠军在昨天的新闻发布会上解释称，“张国立希望高额持有公司股票，我们在适当的价格，用华谊投资他的钱做一个回购，他承诺锁三年，公司公告描述很清楚，拿了公司股票后，锁定三年，每年最多解禁1/3。”

王忠军表示，张国立通过购买华谊兄弟实际控制人的股票，并锁定三年，就是对投资者的承诺。一方面，是张国立看好华谊的未来；另一方面，这种交易操作简单，如果是增发，会有很多复杂的程序。

按此交易结构，以目前华谊兄弟的股价，网易财经简单匡算，1.52亿资金，大约相当于300万股份，占到华谊兄弟约0.5%的股份。

网易财经翻查华谊兄弟上市时的股权结构，冯小刚当时的持股数量为288万股，另外，张纪中的持股数量为216万股，不过四年之前，冯小刚、张纪中的持股比例大约占到2%-3%。

发力电视剧第四极

无论市场如何质疑，回忆此次交易，牵线人冯小刚认为，这是最让他高兴的一次合作。

“国立和华谊的合作，我已经牵媒搭线好多年了，一会儿劝劝国立说‘你就从了吧’；一会又劝劝中军说‘你再续一房吧’冯小刚说。

2004年冯小刚在与张国立合拍完《手机》之后，冯与华谊兄弟的第一次合约期满，冯、张二人随后携手成立了一家公司。后来华谊兄弟在上市前将冯小刚招揽至麾下，同时也曾与张国立就加盟事宜谈了一年半，并表示“持有股份比冯小刚高”，但最终张国立因“制作压力太大”为由选择放弃。

“为什么四年之后张国立愿意被收购？”，王忠军认为，“这就像你追一个姑娘，一直追，追了四年，她突然答应嫁给你了”。

王忠军称，这四年多次与张国立谈及合作事宜，但因为张国立经常拍戏，日程繁忙，所以一直没有正式落实。

而就王忠军看来，张国立的加盟无疑是将借此发力华谊兄弟的电视剧短板，在发布会上，王忠军坦承，今年华谊兄弟的电视剧板块是相对比较弱，这次收购张国立的公司，也是启动华谊兄弟在电视剧行业的整合步伐。

“影视是我们的旗帜性产品，相对于电影，今天我们的电视没有做得那么牛，我觉得可以靠整合、并购，加新人，来逐渐地把这个产业做得更好。希望我们明年的电视剧不再是下滑。”王忠军说。

华谊兄弟中报显示，由于上半年新增发行电视剧减少两部，实现收入的电视剧减少5部，公司电视剧业务收入较同比下降37.06%，收入占比也从去年同期的30.61%下滑到11.57%。

此前华谊兄弟电视剧业务一直由知名制作人杨善朴负责，旗下共有12个工作室， 2013年公司中报显示，上半年公司电视剧业务实现收入8655万元，同比下降37.1%。

而据华谊方面介绍，浙江常升此次加盟华谊也是“有备而来”，目前已经开拍的电视剧项目包括由吴秀波主演的《槐树花开》，由张国立、蒋雯丽共同主演的《爱情最美丽》两部作品均计划在年底前和观众见面。张国立透露，“过去几年中，浙江常升平均每年电视剧的生产能力100集左右。

“无疑，华谊兄弟通过对浙江常升现金+股票的收购模式或将开启华谊引入更多影视制作人的模式”，郑平告诉网易财经，（网易财经徐国允）

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