惊呆了!你不知道的“资本绑定明星”!《手机2》引影视板

　　影视板块“凉凉”？资本绑定明星，还能调节报表，市值管理欢乐颂！

　　最近两天，崔永元和冯小刚、范冰冰的PK，以及影视行业“阴阳合同”的事件持续发酵，不仅使冯小刚能否顺利开拍《手机2》，完成和华谊兄弟(300027,股吧)在19年的1.52亿对赌蒙上了不确定性，而且连带A股影视板块也一片愁云惨淡。

　　有很多社群内的小伙伴希望小汪@并购汪@添信资本仔细讲一讲，影视行业中上市公司和明星到底有怎样的资本绑定关系。

　　其实影视行业中上市公司和明星的关系，早已经从原来的业务合作方慢慢变成了资本合作方。而这种绑定的模式大体有两种，第一种模式，代表案例是华谊连续收购冯小刚等明星的“东阳系列”新成立公司，第二种模式，代表案例就是乐视网(300104,股吧)向明星股东发行股份购买乐视影业(乐创文娱)股权。

　　很多人认为无论是以现金购买明星新成立公司，还是对明星发行股份购买资产，都是上市公司为了留住明星的无奈之举。但事实上，真正去分析这些收购对上市公司财务报表的影响，我们发现，这或许是一种明星与上市公司共同实现的双(市)赢(值)策(管)略(理)。

01

　　华谊绑定冯小刚，

未来收益现金支付

　　华谊兄弟主要通过收购明星新成立的公司，将付给个人的片酬转化为公司间的业务往来，再将公司间的业务往来转化为内部关联方。

　　1.1 　明星片酬？公司关联交易！

　　华谊兄弟在2015年收购了冯小刚成立的影视公司东阳美拉。东阳美拉由冯小刚持股99%、陆国强持有1%股权。华谊兄弟收购东阳美拉70%股权时，以现金向冯小刚等支付股权转让价款人民币 10.5 亿元。

　　东阳美拉这家公司，实际上主要的营收和利润都来自于冯小刚本人。具体而言包括冯小刚拍摄电影的导演费、编剧、减值、制片以及作为演员的费用，此外还包括冯小刚自己的广告代言费用。

　　通过财务数据，可以粗略的计算出收购时东阳美拉的税前利润分别为6,137万，与收入的差为200万。整个公司的成本和费用不超过200万，与电影制作发行的财务状态有很大的差异。事实上这正是因为东阳美拉的营业收入基本上就是冯小刚的个人片酬。华谊兄弟通过收购，将本应直接付给明星的片酬，转化为了整个公司内部的关联方交易。

　　此前华谊兄弟高管在接受采访时透露“东阳美拉这家公司本身就是家轻资产公司，基本上利润来源都来自于冯小刚本人，基本没有费用。冯小刚的导演费、代言费都没有成本。”

1.2 　绑定冯小刚及优质影片资源

为什么华谊兄弟要收购冯小刚创立的东阳美拉呢？

　　在2009年冯小刚与华谊兄弟签订了《合作协议》，约定协议期内冯小刚将为华谊兄弟拍摄五部电影。到了2015年冯小刚仅仅为华谊兄弟拍摄了三部电影，还有两部尚待拍摄。为了进一步绑定冯小刚，华谊兄弟收购了冯小刚创立的东阳美拉，以获得冯小刚储备的《手机2》、电影《念念不忘》、电影《非诚勿扰3》、电影《丽人行》、电视剧《12 封告白信》等影片资源。

　　对于华谊兄弟来讲，这实际上是一种绑定优质导演和影视资源的方式，用10.5亿元的现金将冯小刚及冯小刚储备的未来影片一次性买断。

　　对于冯小刚来说，相当于将未来拍摄影片的收益进行了提前贴现，将未来拍摄影片尚待收取的导演费、影片分成、广告代言，提前转换为了10.5亿元的现金。用一年时间换回了未来五六年的收入，大大加速了变现速度。

1.3 　关联交易，优化上市公司报表

　　那么华谊兄弟收购明星新成立公司，具体是如何影响财务报表的呢？这种模式更重要的意义在于，华谊兄弟可以将原先拟支付给冯小刚的导演及分成费用，由成本项变成收入项，使得成本不再是成本。

　　华谊兄弟将原本直接归属于明星的片酬，变成了其控股公司的营业收入，所以作为华谊兄弟的子公司，东阳美拉的收入也将与华谊兄弟合并范围内其他主体的成本合并抵消，从而降低合并利润表的成本。15年华谊兄弟的税前利润为15亿，合并报表降低的成本可能达到其税前利润的6%~8%。

　　明星片酬原本应该计入购买商品、接受劳务支付的现金，但是由于合并报表层面的现金流合并抵消，经营活动现金流出就会相应的减少。即收购这一做法客观上导致了经营活动产生的现金流量净额的增加，从而实现对上市公司合并现金流量表的优化。

　　所以通过收购冯小刚的影视公司，华谊兄弟不仅调节了利润表，而且也对现金流量表进行了优化。可能带来的问题是，上市公司使用经过包装的利润，推高了公司的估值，但公司实际的经营情况并没有明显改善。

　　1.4 　 　冯小刚PK崔永元，影响1.52亿业绩对赌？

　　华谊兄弟高溢价收购东阳美拉产生了大额商誉，但如果公司业绩不达标，上市公司就会有潜在的减值风险。此外，上市公司的做法类似于将明星未来的收益贴现，但是明星的未来的收益存在不确定性。新生代明星冲击、不良舆论等因素影响均会明星未来收益，也会给被收购公司带来持续经营的风险。

　　华谊兄弟在收购东阳美拉时，冯小刚与华谊兄弟双方签署了五年总计6.75亿元的业绩承诺。具体来说，美拉传媒2016年的净利润不得低于1亿元，此后每年在上一年度的基础上增加15%，业绩承诺期至2020年。

　　如果某一年的净利润未能达标，冯小刚须以现金的方式(或目标公司认可的其他方式)补足未完成的该年度业绩目标之差额部分。

　　在2016年、2017年，东阳美拉分别实现了1.01亿元、1.17亿元净利润，超过了1.00、1.15亿元的业绩承承诺金额。为什么东阳美拉在前两年能够实现业绩承诺金额呢？

　　在2016年冯小刚指导拍摄上映的影片为《我不是潘金莲》，总票房在4.8亿左右。华谊兄弟和东阳美拉合计投资比例为50%。虽然《我不是潘金莲》票房较低，但根据华谊兄弟高管的披露，票房的分成加上冯小刚的个人代言收入以后，东阳美拉顺利实现了业绩承诺。

　　在2017年冯小刚及东阳美拉出品的唯一一部影片是《芳华》。《芳华》的出品方包括东阳美拉、华谊兄弟、北京文化(000802,股吧)在内的6家，其制片成本为1.3亿元。根据华谊兄弟披露的测算，如果东阳美拉完全依靠《芳华》一部电影的票房收益完成业绩承诺，以投资份额60%~70%计算，那么《芳华》需要约8.8~8.2亿元票房成绩。而最终芳华的票房是12亿元，超过了8.8亿元，使得东阳美拉顺利完成了业绩承诺。

　　那么，东阳美拉该如何完成2018年和2019年的业绩对赌呢？2018年将主要靠冯小刚参演的9月上映的《江湖儿女》。2019年就要依靠目前正在筹备开始拍摄的《手机2》。

　　本次崔永元和冯小刚展开的PK，为《手机2》能否顺利拍摄上映抹上了一层不确定性。如果《手机2》遭遇滑铁卢，东阳美拉整体业绩不佳，冯小刚极有可能需要向华谊兄弟进行现金补偿，2019年需补偿金额可能将达到1.52亿元。

　　假如极端情况下，18-20年冯小刚出品的影片带来的收入为零，那么冯小刚需向华谊兄弟合计补偿4.60亿元人民币。不过在考虑到先期获得10.5亿元现金，且前两年业绩承诺完成的情况下，冯小刚这一补偿金额相比交易对价不算太高。

02

乐视影业，并购绑定核心团队

　　在华谊兄弟这种模式之外，还有另外一种绑定明星的模式，典型代表如乐视影业(乐创文娱)。乐视影业的财务处理方式的本质，是通过发行股份购买资产使明星成为了上市公司的股东，让其享受公司发展的红利和资本市场的估值溢价，从而绑定公司核心创作团队。乐视影业如果实施股权激励或者持股安排，对上市公司财务报表也不会产生巨大影响。

2.1 　股份支付调整非经常性损益，调节业绩居功至伟

　　乐视网于2016年发布交易预案。拟以41.37元/股发行1.65亿股，并支付现金29.79亿元，合计作价98亿元收购乐视控股等44名股东持有的乐视影业100%股权，交易对方包括张艺谋、郭敬明等多位明星。

　　乐视影业的明星股东有两种类型，一种是通过投资和入股的方式获得公司股权的，例如孙红雷、邓超、孙俪、黄晓明等。抛开职业和社会知名度，他们取得股权的方式与普通投资者并无差异。

　　另一种则是乐视通过股份支付的方式获得明星(IP)加盟。例如作为交易对方的张艺谋、郭敬明等。从2014年开始，乐视影业为增强自身核心竞争力，引入导演、制片人及开展员工持股而进行了相关增资、股权转让及合伙企业权益授予安排。张艺谋等导演、制片人都是股份支付的对象。

　　那么通过股份支付这种方式会对乐视影业产生财务报表什么影响呢？

　　根据乐视影业披露，2014年度、2015年乐视影业非经常性损益主要是为股份支付导致的管理费用。该部分非经常损益会对公司的净利润及报表披露产生重大的影响，其中2014年股份支付产生的非经常性损益为-95,509万元，2015年产生的非经常性损益为-23,820万元。股份支付给上市公司产生数亿元的管理费用，但是由于该部分费用属于非经常性损益，所以在衡量一家公司经营状态和盈利能力时，并不会将其用于企业经营状态分析。

2.2 　 　净利润亏损？扣除非经常损益再看看

　　非经常性损益具有不可持续性、非经营性、非常规性的特点。那么扣除非经常性损益乐视影业的财务数据又是什么样的呢？

　　根据财务数据可以看出，乐视影视归属于母公司股东的净利润皆为亏损，2014、2015年分别为-8.91亿元和-1.02亿元。但扣除非经常性损益后，2014、2015年度乐视影业归属于母公司股东的净利润分别变为0.64亿元和1.36亿元。

　　由于非经常性损益和公司盈利能力无关，乐视影业不存在未执行完毕的持股计划或其他可能导致股权变动或不稳定的股权安排。所以假如收购成功，股份支付所产生的非经常性损益不会在未来对上市公司的利润产生影响。

　　从巨亏到盈利亿元，中间只差一个非经常性损益的距离。但这中间所反映出来的问题真的像看上去那么简单么？

2.3 　明星支付对象，扣非没那么简单

　　虽然非经常性损益影响仅限当期财务报表，但是有一个现象还是引起了小汪@并购汪@添信资本的注意：张艺谋导演的电影《归来》于2014年暑期档上映；郭敬明导演的电影《小时代》系列于2015年7月正式完结；高晓松创作的歌曲《睡在我上铺的兄弟》同名网络剧及电影也在2016年1月开始播出。

　　看到这，小汪@并购汪@添信资本有一个推测：假设总收益不变，导演及制片人放弃部分在电影项目中的收益，乐视影业再将这部分收益通过股份支付的方式补偿给他们，虽然看起来对公司的净利润没有大的影响，但原本应该计入企业日常经营成本费用的支出，就会通过股份支付的方式被界定为非经常性损益。

　　更重要的是，因为该部分成本被计入了非经常性损益，所以公司扣除非经常性损益后归属母公司股东净利润增加了。这种处理方式，看似对公司的净利润没有大的影响，却影响了市场在评判一个公司经营状态和盈利能力时最直观也重要的财务指标。

　　2014年乐视影视扣非归母净利润为6,444.84万元，对张艺谋等三人股份支付的金额为2.03亿元；2015年扣非归母净利润为13,616.51万元，对郭敬明等三人股份支付的金额为6,300万元。假设股份支付金额中仅有10%为公司补偿导演、制片人的收益，那么仅通过这一种方式，公司扣除非经常性损益后归属母公司股东净利润就能分别增加约2,000万元和600万元。

　　对于明星个人来说，张艺谋2014年市值8,200万元的股份，对应了交易1.42亿的市值；郭敬明2015年市值3,415万元的股份，对应了交易5,856万元的对价。

　　虽然在假设的情形下，股份支付补偿明星收益的方式导致2015年公司扣非归母净利润的变化并不大。但是从2014年来看，该方式会导致公司全年扣非归母净利润降低31%。按照乐视影业2014年融资时的估值，扣非归母净利润为6,300万元，对应16.5亿市值；而未采用该方式，公司扣非归母净利润为4,300万元，对应市值仅为 11.26亿。

　　在按照扣非归母净利润进行估值的情况下，股份支付有可能对估值影响不大，也有可能产生很大影响，因此这种做法对公司估值会带来较大的不确定性。

03

小汪点评

　　华谊兄弟通过现金并购明星新成立公司，使明星的个人价值实现了证券化，并在即期获得了现金。对明星来说，个人价值的变现，使其实现了短期内的巨额现金收入；对上市公司来说虽然付出了巨额现金，但却优化了合并财务报表数据，没有付出上市公司的股份，但却一样达成了绑定以明星为代表的公司核心创作团队的目的，使明星们“不是股东胜似股东”。然而会计处理并不能改变事情的本质，上市公司和明星也会背负相应的风险。

　　而乐视影业的财务处理方式的本质，是通过发行股份购买资产使明星成为了上市公司的股东，让其享受公司发展的红利和资本市场的估值溢价，从而绑定公司核心创作团队。乐视影业如果实施股权激励或者持股安排，对上市公司财务报表也不会产生巨大影响。

　　在上市公司与影视明星高度绑定的当下，无论是哪种 “明星证券化”的方式，都不利于增强上市公司独立性，扭曲了上市公司的财务状况，因此也就成为了影视并购审核中的监管关注重点之一。

　　自2016年下半年以来，影视文化娱乐类的并购重组监管逐步稳定，暴风科技收购稻草熊影业被否，唐德影视(300426,股吧)收购爱美神失败，万达院线收购万达影视终止。2017年到目前，更是未有一例影视并购重组上会获得通过。

　　最新一例并购被否的案例，是2018年2月的长城影视(002071,股吧)收购首映时代。首映时代也是一家典型的“明星证券化公司”，股东中包含导演顾长卫、明星马思纯、蒋雯丽等。证监会否决的理由包括持续盈利能力具有不确定性、重组完成后上市公司关联交易增加。

　　小汪@并购汪@添信资本已经在线上课、会员专栏中，完整解析了A股并购监管的审核理念与监管导向，对影视文化娱乐行业的并购监管红线究竟是什么，进行了详细的梳理。总结而言，体育文娱行业并购想要成功获得审核通过，大体需要满足以下几点要求：

需严格证明历史业绩真实性

　　未来收入预测应较为保守，防止出现高估值、高业绩承诺、高商誉的三高现象。

有充分在手订单或业务能够证明未来收入的可实现性

如客户集中度高，需充分证明拜托大客户依赖的能力

信息披露详尽，充分披露各项业务的细致数据

　　而针对备受关注的明星证券化问题，监管对上市公司与演职人员的合作提出了具体的披露要求，包括双方具体的合作方式、授权事项、排他性条款等。还需对演职人员入股时的出资作价依据进行说明，与其他投资者的入股价格进行对比，并说明演职人员是否有具体的合作安排。

　　A股证券化的监管思路，一直是小汪@并购汪@添信资本研究的重点之一，相应的监管边界究竟是什么，也是复杂的问题。

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