在资本远离影视行业的今天，于冬“与风过冬”

拿下IPO“关键性胜利”之后，博纳影业还来不及“鼓掌庆贺”。

文/庞宏波

通往“春天”的于冬。

经过了漫长且“痛苦”的超长等待之后，博纳影业终于迎来了过会的“官宣”。对于博纳而言，从美股退市后于冬终于即将圆梦。对于整个产业来说，在资本通道几乎关闭三年的当下，博纳的顺利过会必然有其重大意义。

此前，受限于博纳影业和华谊兄弟、光线传媒巨大的市值差距，让于冬发问“我问过王长田，也问过王中磊，问他们觉得博纳和华谊、光线的差距真的能有十几倍吗？”如今，于冬的确和“双王”站在了一条起跑线上，但走在这条起跑线之前，博纳影业的回A之路远没有想象中那么顺利。

在经过了多次融资准备之后，博纳影业赶上了影视公司资本最糟糕的几年。如今，于冬即便如愿，所付出的代价也是巨大的。起码在短时间内，资本对于影视产业依然很难看好。而疫情给影视产业带来的重创，一方面让更多的影视公司对资本产生了刚需，但另一方面也让资本更加“远离”影视产业。

在这种巨大的裂缝里，博纳影业顺利过会实际上有着极大的特殊性，但背后所能看到的产业现象也更其重要。作为国内内容制作能力最强的影视公司之一，产业必然希望博纳影业新的资本之路走的顺畅。但如今对于博纳影业来说，重要的可能不仅仅是鼓励。

如何通过内容能力“变现”成产业能力，博纳影业在增强自身“资本磁力”的同时可能才是产业对于博纳影业的真需求。说白了，今天的博纳影业顺利过会被视为资本是否解冻的“标本”，明天的博纳影业能否通过内容能力吸引资本回归则同样是整个产业的“标本”。

1

—从博纳看电影产业内：

这是一场巨头“套环”游戏—

“未来影视公司将给BAT打工”。

于冬当年的一句话，实际上拉开了一个时代的序幕。BAT对于影视公司的“收割”，其实已经基本完成，在传统的民营五大影视公司里，腾讯、阿里几乎实现了股权投资的“全覆盖”。甚至在如今的“民营五大”甚至“N大”里，腾讯影业和阿里影业两家互联网影视公司都应该有一席之地。

对于博纳影业来说，从私有化“AT”的入场到融资腾讯、阿里的领投，博纳影业和互联网巨头之间的关联度越来越高，但回过头来，博纳影业真的为BAT打工了吗？实际上并没有。

由于国内数字文化产业本身的特殊性，任何一个单边产业里的优质公司，似乎都无法避免互联网巨头的参与。在一个互联网文娱生态环境里，互联网公司即是“教练员”实际上也是“运动员”，这一点其实无法被改变。

经过几年时间的融合之后，如今互联网和文娱产业所形成的“合力”价值已经被尽可能释放。如今，再回过头来看“未来影视公司将给BAT打工”这句话，所代表的意义可能已经完全不同。

其实从博纳影业身上能够看到的，则是电影产业实际上已经形成了一个“巨头套环”游戏。博纳影业的投资者名单里有腾讯也有阿里，有万达电影也有复星国际，这些公司既是文娱产业的“投资者”，实际上也通过自己的垂直子公司是文娱产业强大的“参与者”。某种程度上，巨头对于博纳影业的需求，实际上不是从优质公司身上赚钱，而是一种对产业战略的布局。

同样，博纳影业作为国内最优质的电影内容制作公司，毫无疑问也是“巨头”。在此前的资本运作中，与博纳合作密切的张涵予、章子怡、陈宝国、黄晓明、黄建新、韩寒等明星都有不同程度的持股。

明星看好博纳影业的同时，博纳影业也“看好”明星。博纳影业与林超贤、尔冬升、章子怡、陈宝国、陈凯歌、张涵予、陈国辉等人签订了1-5部不等的合作权益，其中不少人则是博纳影业的“小股东”。与此同时，博纳影业也有李冰冰主导的和颂文化和韩寒主导的亭东影业的股权投资。

从中可以看出，博纳影业作为“内容巨头”，通过股权投资的方式和头部创作者之间形成紧密的投资关系。而博纳影业这一“内容巨头”又被腾讯、阿里这样的“互联网巨头”进行了战略绑定。

“资本闭环”，无疑是当下电影产业的一个大趋势。在外部资本不足的情况下，产业内的资源进行了充分的排列组合。这种“资本闭环”所带来的直接影响就是资源上的打通，这也是这两年不少公司起起伏伏的一个原因所在。

2

—从博纳看电影产业外：

电影和资本的牵手需要“春天”—

电影产业的资本，必然要金融化。

博纳影业回归A股之路，经历了长达一千多天的等待。这就是为什么博纳影业的顺利过会，对于整个产业来说有提振信心作用的原因之一。但实际上在疫情之后，资本和影视产业之间还有多少“余温”可能是更为关键的问题。

在疫情复工之后，整个电影市场也并非没有爆款。但爆款之下，上市的影视公司并没有从中得利。如果说爆款对影视公司股价都难有“刺激感”，那么影视公司的资本未来在哪里实际上是一个非常迷茫的问题。

而从更长远的角度来说，经过了税收风波、内容方向调整之后，影视公司的“资本泡沫”已经褪去，但随之而来的问题在于资本长期不看好影视公司的环境下，“资本寒冬”对于产业的影响是巨大的，影视公司也需要寻找新的资本运作方式。

此前，王中磊在接受新京报专访时，就已经提到了这一点。王中磊表示：“未来电影制作公司不管是公司运营资本的融资，还是单项目的融资，都将更加趋于市场化、金融化。”这一点，实际上非常关键，也是一个极为正确的产业预判。

当下电影产业内部的公司对于资本的需求无疑是巨大的，因为整个市场的头部化效应决定了单项目投资已经远超以往，虽然电影票房收益同样也在增高，但在这种“双高”下，电影项目的投资风险实际上也在走高。

但是影视公司却一直有着明显的“资本短板”，由于国内影视公司普遍存在的现金流不足，导致影视公司在资本运作上有明显的脆弱性。在以往，影视公司过于追求“估值”、“市值”，尤其是在BAT狂飙突进的那几年时间里，整个产业内部影视公司的资本运作在市场化上反而是退步的。

但成熟的产业和成熟的影视公司，必然需要资本运作的手段更为多元。其实在博纳影业的身上，实际上是能够看到这一趋势的。起码作为国内最优秀的内容制作公司，博纳影业并没有为个别资本“打工”。

例如在2013年，博纳影业实际上就获得了复星的投资。而在2015年私有化退市时，复星依然是“豪华买家团”的重要一员。但博纳影业对于复星国际的价值不仅仅是一笔财务投资，实际上在美上市的五年时间里，博纳和复星在与好莱坞合作上都是一同出现的。作为大资本的代表，复星国际对于博纳影业这样的“内容公司”是一种战略布局需求，而非单纯的财务投资需求，这已经说明了优质内容公司对资本而言具有远比财务投资更大的价值。

而在博纳影业招股说明书里，中信证券、阿里巴巴、腾讯、万达影业、国开金融、招银国际、工商银行、新华联集团等资本也均现身其中。其中，中植系也是其中之一，但“陌生”的中植集团实际上是博纳影业出品的《中国机长》四大出品方之一。

从这一点来说，博纳影业在吸引资本进入电影产业这一点上同样是留给产业一定想象空间的。

3

—博纳需要更多野心—

核心在于内容如何真的能够支撑博纳的野心？

博纳从美股退市归来，很大程度上是与博纳影业同等量级的华谊兄弟、光线传媒在A股表现刺激有关。根据媒体报道，博纳影业在美上市的五年仅融资到9250万美元，无论是处于体量的“面子”，还是实际需求的“里子”，这都是于冬所无法接受的。

但在博纳影业回A的这几年，却不幸赶上了“影市寒冬”。相比较博纳影业，资本市场对于上市影视公司是极为苛刻的，不少公司都背负了极大的压力。几年的时间里，可以说于冬眼里的A股市场已经完全“折叠”，在这个时候博纳影业“破冰”过会，是喜是忧一时间是很难说出清楚的。

总的来说，博纳影业本身的内容制作优势是非常明显的，而从长远的项目储备和制作来看，更类似于“美式大制片厂”体系的博纳影业也有着较为可观的市场前景，这一点是毋庸置疑的。

但在当下语境下，谈论影视产业的未来本质上说的是内容的未来。对于产业的未来而言，实际上还有很长的一段距离。此次，博纳影业拟发行不超过1.22亿股，计划募集资金14.24亿投向电影项目和电影院项目。其中，8.19亿投向博纳电影院项目，6.05亿投向博纳电影项目。但需要看到的是，博纳影业依然紧紧围绕着电影做上下游的延伸。这对于一家内容公司来说，当然无可厚非，但在疫情过后，如果是以一家上市的头部影视公司为衡量标准，可能在业务上就有些单薄了。

博纳影业此前也表示今年受到疫情影响，公司预计2020年全年可实现的营业收入为21.27亿元，与上年同比下降 31.73%；预计实现归母净利润1.76亿元，与上年同比下滑44.03%。虽然“大环境”是造成业绩下滑的主因，但不可否认的是博纳影业单靠内容显然是不足以支撑其讲述资本故事的。尤其是在博纳影业此前三年的归属净利润中，无法忽视政府补贴对其业绩的“粉刷效应”。

疫情放大了电影单一产业的抗风险短板，而博纳无论是通过上游投资项目还是下游扩充影院，都不足以改变这一短板。这也是短期内，博纳影业在资本市场可能存在的隐患。但好在博纳影业有着内容制作的核心筹码，这对于博纳影业未来在资本赛道上寻求更大可能发展提供了源动力。

而此时回过头来看，华谊兄弟在疫情过后已经有所回血。虽然整个产业和外界一直批评过去几年华谊兄弟的“去电影单一化”，但以电影为中心进行文娱产业的辐射，从而达到IP运营是当下全球所有影视公司的必经之路。

因为迪士尼模式是迄今为止被证明过最有效的商业模式，而单一依靠影视内容显然是不足以支撑一家市场龙头型企业。所以，华谊兄弟错的不是“去电影单一化”，而是如何“去电影单一化”。电影本身的硬实力和产业打造IP的软实力，实际上都是决定成败的关键。

相比华谊兄弟，博纳影业在内容制作上近两年迅速崛起，找到了自身的优势类型。但如何依靠内容上的优势转化成产业上的优势，从而在资本市场被优待，实际上这才是产业寄托于博纳的真正“希望”。

博纳影业的顺利过会，尤其是在疫情后影视复工的节点上，当然值得欣喜。但博纳影业顺利过会之后，挑战可能才刚刚开始。

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